每經記者｜許立波    每經編輯｜黃勝    

一則溢價率超過10倍的關聯(lián)并購，將口腔醫(yī)療連鎖龍頭通策醫(yī)療（600763.SH）推至聚光燈下。日前，通策醫(yī)療披露擬以6億元現(xiàn)金收購上市公司實控人呂建明控制下的四家眼視光公司，其中核心標的杭州存濟眼鏡有限公司（以下簡稱“杭州存濟眼鏡”）評估溢價率高達1282.14%，引發(fā)資本市場和監(jiān)管高度關注。

上交所隨后向通策醫(yī)療發(fā)送監(jiān)管工作函，要求公司說明交易評估溢價率較高的原因、是否存在向控股股東及其關聯(lián)方輸送利益的情況。

4月1日晚間，通策醫(yī)療回復稱，杭州存濟眼鏡屬于輕資產運營模式，近年來業(yè)績經營良好，公司每年均會進行利潤分配，基準日凈資產規(guī)模不高，導致本次評估增值率較高。其他三家公司的收購定價均以資產基礎法評估值為依據(jù)，客觀反映了各標的公司的實際價值，不存在向關聯(lián)方輸送利益的情形。

本次收購是公司2017年眼科戰(zhàn)略布局的落地與成果兌現(xiàn)

通策醫(yī)療常被稱作“牙茅”，是一家集臨床診療、科研創(chuàng)新與醫(yī)學教育于一體的綜合性現(xiàn)代化口腔醫(yī)療集團。截至2025年6月30日，公司旗下運營醫(yī)療機構89家，擁有專業(yè)醫(yī)療人員4452名。

近年來，受種植牙集采以及口腔醫(yī)療市場消費遇冷等因素的影響，通策醫(yī)療業(yè)績顯著承壓，2022年至2024年，公司分別實現(xiàn)營收27.19億元、28.47億元、28.74億元，增長幅度微弱。2025年三季報顯示，公司于去年前三季度累計實現(xiàn)營收22.90億元，同比增長2.56%；歸母凈利潤為5.14億元，同比增長3.16%。

實際上，通策醫(yī)療并非突然跨界布局眼科醫(yī)療市場，2017年，公司基于對眼科醫(yī)療市場發(fā)展前景的判斷，作為戰(zhàn)略投資者參股浙江通策眼科醫(yī)院投資管理有限公司。通策醫(yī)療強調，本次收購杭州存濟眼鏡等4家眼視光公司100%股權，是公司2017年眼科戰(zhàn)略布局的落地與成果兌現(xiàn)。 

據(jù)此前披露的收購股權暨關聯(lián)交易公告，通策醫(yī)療想要收購的四家標的公司主要分布在眼鏡零售及視光服務領域，與傳統(tǒng)眼科醫(yī)院的診療業(yè)務形成銜接。從財務數(shù)據(jù)來看，標的資產之間分化明顯：杭州存濟眼鏡作為核心資產，主要產品包括角膜塑形鏡、離焦鏡、鏡框眼鏡、隱形眼鏡及眼科用品等；2025年，杭州存濟眼鏡實現(xiàn)營業(yè)收入1.53億元，凈利潤5558.48萬元，已具備較為穩(wěn)定的盈利能力；而寧波廣濟眼視光及新昌廣濟眼鏡體量較小，2025年收入分別僅為45.52萬元和101.18萬元，且均處于虧損狀態(tài)，凈利潤分別為-7.20萬元和-7.75萬元；杭州廣濟則尚未實際開展業(yè)務。

高溢價是本次交易關注的焦點之一。上交所的監(jiān)管工作函質疑稱，杭州存濟眼鏡凈資產為5087.79萬元，收益法評估價值為7.03億元，評估溢價率1282.14%。按照本次交易定價6億元計算，整體溢價率仍有1066.30%。對此，監(jiān)管工作函要求上市公司分析其交易評估溢價率較高的原因。 

對此，通策醫(yī)療回復稱，杭州存濟眼鏡屬于輕資產運營模式，近年來業(yè)績經營良好，公司每年均會進行利潤分配，2021年至2024年分別分紅3938萬元、5195萬元、6156萬元以及5409萬元，基準日凈資產規(guī)模不高，導致本次評估增值率較高。通策醫(yī)療預計，杭州存濟眼鏡近年來各類眼鏡銷量持續(xù)攀升，2026年至2028年的主營業(yè)務收入分別將達到1.65億元、1.77億元、1.85億元。 

針對此次收購的必要性與主要考慮，通策醫(yī)療則表示：一方面，眼視光業(yè)務作為眼科醫(yī)療的核心業(yè)務，作為口腔醫(yī)療服務的補充，增強整體抗周期波動能力；另一方面，眼視光與口腔醫(yī)療服務在業(yè)務屬性上高度契合，通過在現(xiàn)有口腔醫(yī)院網點設立眼視光專區(qū)，實現(xiàn)空間錯峰復用與團隊融合，顯著提升現(xiàn)有物業(yè)與人力資源的使用效率。

通策醫(yī)療回應稱“不存在向控股股東及其關聯(lián)方輸送利益的情形”

除了核心盈利資產杭州存濟眼鏡外，本次6億元的收購方案還打包了另外三家公司，分別是寧波廣濟眼視光科技有限公司（以下簡稱“寧波公司”）、新昌廣濟眼鏡有限公司（以下簡稱“新昌公司”）和杭州廣濟眼視光科技有限公司（以下簡稱“杭州廣濟公司”）。

正如上文所述，除杭州存濟眼鏡外的另外三家公司，其業(yè)務成熟度與財務狀況并不理想。為何要將虧損甚至未經營的資產一并“收入囊中”？通策醫(yī)療在回復上交所問詢時解釋稱，此舉主要是為了獲得區(qū)域戰(zhàn)略卡位，并從根本上解決同業(yè)競爭問題。

通策醫(yī)療在公告中稱，寧波公司以及新昌公司與上市公司同受實際控制人控制，主要從事眼視光業(yè)務，與上市公司擬發(fā)展的眼視光業(yè)務存在潛在同業(yè)競爭。本次收購將其納入上市公司體系，是從根本上解決同業(yè)競爭問題的有效措施，符合監(jiān)管導向和公司治理要求。杭州廣濟公司雖未實際運營，但其經營范圍涵蓋眼視光相關業(yè)務，與上市公司存在潛在同業(yè)競爭關系，本次收購可徹底消除未來可能產生的競爭風險。

從區(qū)域布局以及戰(zhàn)略卡位的意義上看，寧波公司位于寧波市海曙區(qū)，與寧波耳鼻喉醫(yī)院位于同一建筑內，具備天然的區(qū)域協(xié)同價值；新昌公司與新昌廣濟眼科醫(yī)院在同一建筑內，具備區(qū)域配套價值。

就評估價值而言，公告顯示，寧波公司和新昌公司均采用資產基礎法進行評估，其中寧波公司評估價值較凈資產減值41.74%，新昌公司評估值與凈資產一致，杭州廣濟公司未實際開展業(yè)務、注冊資本為0，因此評估價值為0。

針對監(jiān)管工作函“是否存在向控股股東及其關聯(lián)方輸送利益的情況”這一質疑，通策醫(yī)療回復稱，針對杭州存濟眼鏡的收購不存在向控股股東及其關聯(lián)方輸送利益的情形，也不存在損害上市公司及中小股東合法權益的情形。相反，通過本次收購，上市公司將進一步強化在視光服務領域的布局，將賬面現(xiàn)金高效轉化為具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的經營性資產。另外三家公司的收購定價均以資產基礎法評估值為依據(jù)，客觀反映了各標的公司的實際價值，不存在向關聯(lián)方輸送利益的情形。

封面圖片來源：祝裕